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La junta de gobierno del Banco de México discute las limitaciones de la política monetaria para hacer que la trayectoria inflacionaria se dirija hacia el objetivo de 3 por ciento en 2020.
Ello queda plasmado en la minuta correspondiente a la reunión de diciembre en la que decidió elevar a 8.25 por ciento la tasa de interés interbancaria a un día.
Hacia atrás, expone la resistencia del componente no subyacente de la inflación que afectó al subyacente, lo que mantiene elevadas lecturas del índice general de precios.
Hacia adelante, en diciembre la discusión se centró en los “ambiciosos” planes del nuevo gobierno, que pueden confrontarse con las estrictas metas fiscales.
Al respecto se reconoció que el paquete económico de 2019 es consistente con la consolidación de las finanzas públicas.
Sin embargo, señalaron la nueva administración necesita ofrecer mayor claridad sobre el modelo de negocios de Pemex y, en general, sobre la política energética.
De manera adicional se insistió en la importancia de incrementar la productividad, que en el presupuesto de egresos, los programas planteados pueden significar un costo para el bienestar.
Es de notarse que los integrantes de la junta de gobierno pongan acento en los factores de incertidumbre internos por encima de los externos, que no dejaron de observar en su justa dimensión.
Limitación de la política monetaria
La minuta revela un diagnóstico que desde 2015 la economía experimentó un choque adverso a su potencial crecimiento y con financiamiento externo restringido.
Dicho análisis indica que el fenómeno inflacionario no es reciente, sino resultado de un nulo crecimiento de la productividad que limitó a la economía a absorber choques de oferta.
En cuanto al tono de la minuta, se considera moderada frente a las anteriores que fueron más restrictivas, lo cual es natural estando la tasa en niveles históricamente altos.
En adición, la Fed estadunidense redujo el número de incrementos en su tasa de referencia para el presente año.
Consideraciones de Banorte
En nuestra opinión, el tono de las minutas fue ligeramente menos hawkish al del comunicado.
La discusión se centró principalmente en los riesgos para la inflación, tanto cíclicos como estructurales.
La principal preocupación fue el efecto de traspaso de la inflación no subyacente a la subyacente y la materialización de algunos riesgos.
Por otro lado, el documento elaboró con mayor detalle sobre los crecientes riesgos al crecimiento local y global, así como sus implicaciones sobre la política monetaria en avanzados y emergentes.
La economía global se está desacelerando
La Junta de Gobierno destacó entre los principales riesgos para el crecimiento global las tensiones comerciales, un apretamiento de las condiciones financieras, diversos riesgos geopolíticos y la volatilidad en los precios del petróleo.
En este contexto, la mayoría notó la desaceleración económica en China y que persistan los riesgos para los emergentes.
En desarrollados, destacaron la revisión a la baja en los pronósticos de crecimiento.
Por otra parte, reconocieron que la inflación global ha moderado su tendencia ascendente, destacando en este reciente la caída de los precios de los precios del petróleo en los últimos meses, con un miembro afirmando que:
“…esta parecería ya haber alcanzado sus niveles máximos en este ciclo…”.
Sobre la economía de EU, destacamos que este panorama ha impactado las expectativas de mercado respecto al ritmo de normalización de la política monetaria del Fed, el cual podría ahora ser más gradual.
En este sentido, la Junta de Gobierno está de acuerdo con este ajuste, a su vez que nosotros revisamos recientemente nuestra expectativa sobre la tasa de los Fed Funds, esperando ahora únicamente dos alzas de 25pb durante 2019 (previo: 3 alzas de 25pb).
En México, la perspectiva de crecimiento
también es más débil
La Junta de Gobierno resaltó que los pronósticos de crecimiento para el 4T18 y el 2019 han sido revisados a la baja de manera generalizada.
En este sentido, continúan considerando que el balance de riesgos está sesgado a la baja y se ha deteriorado.
Entre estos, destacaron:
(1) Obstáculos en la aprobación del TMEC;
(2) un deterioro en la confianza sobre las perspectivas de la economía mexicana; y
(3) un retraso en la ejecución del gasto público ante la entrada de la nueva administración.
Adicionalmente, para el mediano y largo plazo recalcaron
“…aquellos de carácter estructural derivados de la posible adopción de políticas que pudieran conducir a cambios profundos en la economía y la capacidad de crecimiento…”.
Atención centrada en la inflación
subyacente y las expectativas
En nuestra opinión, Banxico continúa preocupado por la alta resistencia a disminuir de la inflación subyacente.
En este contexto, algunos miembros advirtieron que ésta se ha desviado (al alza) respecto a la trayectoria prevista en sus pronósticos y que continúa con un alto grado de incertidumbre.
Todos los miembros reconocieron que esta dinámica se explica por dos factores:
(1) El efecto de traspaso de los elevados niveles de inflación no subyacente a la subyacente a través de mayores costos de producción; y
(2) factores estructurales, tales como los bajos niveles de competencia en algunos sectores clave de la economía mexicana.
Respecto a las expectativas de inflación, la Junta resaltó el ajuste al alza en los pronósticos de corto plazo de los analistas, además del incremento en las expectativas de mediano y largo plazo de acuerdo con instrumentos de mercado.
Balance de riesgos para la inflación
continúa sesgado al alza
El principal factor cíclico mencionado en términos del balance de riesgos al alza fue el reciente aumento al salario mínimo, que como fue mencionado en el comunicado, podría resultar en distorsiones del mercado laboral.
Entre los riesgos estructurales mencionaron la posible adopción de políticas públicas que pudieran conducir a cambios profundos en el proceso de formación de precios.
Sobre estos últimos, algunos detallaron que:
“…podría observarse un debilitamiento estructural de las finanzas públicas, agregando uno que, a su parecer, este es uno de los principales riesgos para la inflación…”.
Banxico mantiene una postura prudente
ante los riesgos al panorama de inflación
Consideramos que ante los riesgos de mediano y largo plazo para la inflación y sus expectativas, el banco central mantiene la puerta abierta para un incremento adicional de la tasa de referencia si las condiciones lo ameritan.
No obstante y ante la coyuntura actual, reiteramos nuestra expectativa de que Banxico mantendrá la tasa de referencia sin cambios en 8.25 por ciento al menos durante el 1S19.
Esta expectativa se basa en tres principales factores.
En primer lugar, estimamos que la economía se desacelerará en 2019, con nuestro estimado de crecimiento del PIB en 1.8 por ciento anual desde 2.1 por ciento para 2018, lo que podría resultar en menores presiones de demanda ante una brecha del producto ligeramente en terreno negativo y que incluso podría ampliarse.
En este contexto, los indicadores económicos del 4T18 publicados hasta ahora sugieren una desaceleración relativa, en línea con lo comentado por el propio banco central.
En segundo lugar, la caída acumulada de los precios del petróleo durante los últimos meses podría resultar en menores presiones de inflación en el corto plazo.
Por último, es probable que la normalización de la política monetaria del Fed sea más lenta a lo previsto apenas hace unos meses, lo que otorgaría a Banxico espacio adicional en términos de la postura monetaria relativa.
Consideraciones de Invex
Banxico se enfocó en la resistencia a la baja de los precios subyacentes
La decisión de incrementar la tasa de fondeo en 25 pb hasta un nivel máximo histórico, desde que se tiene un objetivo de inflación, de 8.25 por ciento fue unánime y respondió al un deterioro del panorama inflacionario en medio de un escenario altamente incierto.
La mayoría de miembros sostiene que el balance de riesgos para la inflación se mantiene sesgado al alza y que se requiere una postura monetaria altamente restrictiva para contrarrestar los riesgos de un escenario externo adverso y la alta incertidumbre que genera la incierta agenda de políticas públicas de la nueva administración.
Entre los riesgos al alza se reiteró la posibilidad de una depreciación adicional del tipo de cambio, choques a precios agropecuarios y energéticos, escalamiento de medidas proteccionistas internacionales y un deterioro de las finanzas públicas.
Los posibles efectos del aumento de los salarios mínimos presentaron una clara preocupación, aunque no hubo un posicionamiento directo al respecto y más bien se centraron sobre los factores que limitan la desaceleración de la inflación subyacente.
Sin embargo, las minutas señalaron varios argumentos que sugieren un descenso del tono restrictivo respecto a la decisión anterior, donde un integrante prefirió incrementar la tasa en 50 pb y otro consideró necesario implementar varios incrementos adicionales.
Del lado externo, se observó un descenso de las presiones sobre las variables financieras internacionales ante la expectativa de un proceso de normalización monetaria más gradual por parte de la Reserva Federal de Estados Unidos.
Además, se reconoció un descenso en los precios energéticos globales y la persistencia de factores que podrían limitar la tendencia al alza.
Del lado interno, la mayoría de miembros consideró que el paquete económico de la nueva administración ayuda a fortalecer la posición fiscal, aunque observaron riesgos para su implementación.
También se destacó la relajación de las condiciones de holgura y la posibilidad de que se amplíe en el futuro ante los bajos niveles de inversión.
Un miembro incluso consideró que la política monetaria podría ser una herramienta ineficiente para facilitar una desaceleración adicional de algunos de los precios subyacentes y abogó por implementar políticas de competencia.
Expectativa
Consideramos que los miembros mantienen la puerta abierta a incrementos adicionales, aunque podrían abstenerse de implementar ajustes adicionales ante la ausencia de nuevos choques a la inflación.
Por otro lado, la persistencia de un escenario altamente incierto requerirá una postura restrictiva por un periodo prolongado de tiempo, lo que hace poco probable una pronta reversión de las tasas.
Esperamos que la inflación muestre una lenta desaceleración hacia el rango superior del objetivo de inflación (3.0 por ciento;+/-1.0 por ciento) para el cierre del año, aunque la tasa de fondeo se mantendría sin cambios en 8.25 por ciento para contrarrestar las presiones internas y externas.
Consideraciones de Monex
El Banco de México publicó la minuta correspondiente a la reunión que sostuvo la Junta de Gobierno el pasado 19 de diciembre en la que los miembros decidieron por unanimidad incrementar la tasa de referencia en 25 puntos base, por lo que la tasa objetivo llegó a un nivel de 8.25 por ciento.
Los miembros comentaron que la economía mundial presenta signos de una desaceleración paulatina, aunque se presentaron algunos indicadores que sugieren un debilitamiento más pronunciado en EU, China y la eurozona.
Para la economía mexicana, la mayoría de los miembros estiman que en el cuarto trimestre de 2018 se presentó una desaceleración respecto al repunte observado en el trimestre previo, enfatizando que la tendencia negativa de la inversión continúa siendo un motivo de preocupación.
Asimismo, se mencionó que el entorno de crecimiento para 2019 está sujeto a una elevada incertidumbre, reconociendo que las perspectivas de crecimiento para el cierre de este año y 2020 se han revisado a la baja.
Debido a estos factores, el organismo considera que el balance de riesgos para el crecimiento continúa sesgado a la baja en el corto y el mediano plazo.
Perspectivas para la inflación
Referente a la inflación, la mayoría de los miembros coincidieron en que ésta continuó disminuyendo al pasar de 4.90 por ciento en octubre a 4.72 por ciento en noviembre, reflejando reducciones tanto de la inflación subyacente, como de la no subyacente.
No obstante, también se mencionó que, a partir de diciembre de 2017, mes en el que se alcanzó un máximo de 6.77 por ciento, el ritmo de descenso ha sido lento y sería prematuro concluir que la tendencia inflacionaria ha consolidado una trayectoria a la baja, pues las presiones inflacionarias persisten.
En este contexto, los participantes indicaron que las expectativas de inflación general a diferentes plazos han aumentado, resaltando que para el cierre de 2019 se incrementaron de 3.71 por ciento a 3.89 por ciento.
Derivado de esto, la mayoría percibe que el balance de riesgos para la inflación ha presentado un deterioro y mantiene un sesgo al alza.
Además, algunos integrantes coincidieron en que existe un alto riesgo de que se retrase el periodo de convergencia de la inflación general a la meta de 3 por ciento.
Entre los principales riesgos enlistados se encuentran:
- la depreciación de la moneda mexicana presionada por factores externos e internos;
- la posibilidad de que se presente un escalamiento de medidas proteccionistas y compensatorias a nivel global;
- la posibilidad de un deterioro en las finanzas públicas;
- la incertidumbre en torno a las políticas de la nueva administración; y,
- la posibilidad de que la magnitud de los aumentos recientes en el salario mínimo propicien revisiones salariales que rebasen las ganancias en productividad.
Se mantiene un tono moderado ante la incertidumbre
Todos los miembros mencionaron que, debido al entorno adverso e incierto, es importante que además de continuar con una política monetaria prudente y firme, se impulse la adopción de medidas que propicien un ambiente de confianza y certidumbre para la inversión.
En este sentido, la mayoría coincidió en que el instituto central debe reforzar su postura en congruencia con el cumplimiento del objetivo de inflación en los tiempos previstos.
Destaca que uno de los miembros comentó que la convergencia a la meta durante 2020 puede requerir de incrementos adicionales de la tasa de referencia, aunque precisó que, para ello, se deberá evaluara la información sobre perspectivas y determinantes para la inflación que se presenten en su momento.
Asimismo, otro de los integrantes añadió que, dada la inercia mostrada por la inflación subyacente, así como por la incertidumbre prevaleciente, es probable que la tasa de interés de referencia deba mantenerse en niveles elevados por un periodo prolongado.
¿Qué esperar?
En la minuta se puede observar el reconocimiento que hacen los miembros de la Junta de Gobierno del cambio en las perspectivas económicas que la materialización de algunos de los riesgos locales y externos han propiciado.
Dado el panorama complejo que enfrenta nuestra economía, los participantes recalcaron la importancia de mantener una política monetaria prudente que siga contribuyendo a la convergencia de la inflación a la meta y mantenerse atento a los riesgos que prevalecen para el índice de precios.
En diversas ocasiones también mencionaron la importancia de mantener finanzas públicas balanceadas, enfatizando la relevancia del cumplimiento de las metas fiscales planteadas en el paquete económico para 2019.
Así mismo, consideraron pertinente que el gobierno entrante mande mensajes de claridad y confianza respecto a las decisiones de política pública que se han anunciado, especialmente en cuanto al rumbo que seguirá la política energética en los próximos años.
Consideramos que el tono de las minutas es moderado
Si bien existen preocupaciones respecto al ambiente de incertidumbre que se presenta, la mayoría de los miembros coinciden en que el ritmo de convergencia de la inflación con el objetivo será determinante para evaluar el rumbo de la política monetaria.
Nuestro estimado de inflación para el cierre de 2019 se ubica en 4.00 por ciento, por lo que consideramos que la trayectoria descendente del alza en precios permitirá que el Banco de México mantenga su tasa sin cambios durante el próximo año.
Posterior a la publicación de la minuta, el peso mexicano se ha mantenido oscilante alrededor de 19.64 pesos por dólar.
Por su parte, las probabilidades implícitas para ver un incremento en la tasa de referencia en la reunión de febrero se ubican en 52.1 por ciento.
Consideraciones de Finamex
El Banco de México publicó las minutas correspondientes a la decisión de política monetaria anunciada el pasado 20 de diciembre, donde destaca que ante la inercia mostrada por la inflación subyacente, así como la incertidumbre prevaleciente, el cumplimiento de la meta de inflación requerirá incrementos adicionales más allá de 2019.
De acuerdo al contenido publicado, los miembros de la Junta de Gobierno consideran que la inflación general ha mostrado una lenta tendencia descendente.
En este sentido, aunque el índice general presentó una disminución de 4.90 por ciento a 4.72 por ciento entre octubre y noviembre, no es suficiente para concluir que la tendencia inflacionaria ya ha retomado una trayectoria a la baja, resaltando que las presiones inflacionarias persisten.
Expectativas de mayor inflación
La mayoría mencionó que las expectativas de inflación general a diferentes plazos aumentaron.
Para el cierre de 2019 se incrementaron de 3.71 por ciento a 3.89 por ciento, mientras que las correspondientes al cierre de 2020 se ajustaron de 3.50 por ciento a 3.79 por ciento
Todos los miembros coincidieron en que la naturaleza de los choques que enfrentó la inflación subyacente proviene ya no solo de incrementos en precios de los servicios distintos a educación y vivienda, sino también de una elevada persistencia en el subíndice de mercancías.
Asimismo, mencionan que las expectativas de inflación subyacente para el cierre de 2019 aumentaron de 3.45 por ciento a 3.50 por ciento, mientras que las del cierre de 2020 se incrementaron de 3.33 por ciento a 3.37 por ciento.
Políticas de la nueva administración, factor de riesgo
Sin observar cambios en el balance de riesgos para la inflación, que se mantiene a la alza, la Junta de Gobierno agregó un factor interno relacionado con la incertidumbre asociada a las políticas de la nueva administración, siendo este último el más relevante para uno de los miembros.
En cuanto a su evaluación sobre la economía en México, la mayoría de los integrantes estimó una desaceleración para el cuarto trimestre del 2018, motivado principalmente por un debilitamiento marginal en la actividad industrial y un marcado deterioro en la extracción de crudo.
Adicionalmente, destacan que sea muy poco probable que la inversión fija bruta se fortalezca en el corto plazo.
La junta del banco central intensifica su preocupación por la evolución de la inflación subyacente al advertir que esta se ha desviado de la trayectoria prevista en los pronósticos.
En contraste con el comunicado anterior, solo se había mencionado una posibilidad de retraso en la convergencia de la inflación general a su meta, sugiriendo una necesidad de incrementos adicionales en la tasa de referencia por un periodo prolongado y ya no en el corto plazo.
Endurece su retórica
Tomando en consideración los cambios más relevantes entre las dos minutas más recientes, consideramos que el órgano central endurece su retórica al reiterar su preocupación por los niveles de las primas por riesgo inflacionario.
En las minutas anteriores, estas mostraban niveles alrededor del 5 por ciento.
Actualmente se ubican por el 4.50 por ciento, pero todavía por encima del objetivo de mediano y largo plazo.
También destaca la detallada mención sobre el menoscabo que tuvieron los mercados de renta fija.
Principalmente, las condiciones de operación y la endeble demanda por papel gubernamental, tanto por inversionistas nacionales como extranjeros, en las subastas primarias.
Resultó especialmente sorpresiva la mención de algunos miembros de la Junta sobre las distorsiones que pueden generar las políticas anunciadas por el Gobierno Federal aún en un escenario de cumplimiento de metas fiscales.
Lo anterior, dados los efectos que la distribución en el gasto podría tener sobre el consumo y la inversión, y éstos a su vez sobre la eficiencia en la asignación de recursos y la productividad.
Advirtieron que el paquete económico no mejora la estructura del gasto, ya que ex ante privilegia el gasto en consumo sobre la formación de capital físico y humano, especialmente por la ausencia de una estrategia del nuevo gobierno en sectores como educación y energía donde ya existían procesos de implementación de reformas con alcance de mediano y largo plazos.
Finalmente, se destacó que el deterioro en la inversión – recursos asignados a proyectos cuya rentabilidad no es evidente–, combinado con una mejor dinámica del consumo –gasto destinado a programas sociales–, podría impactar negativamente en la productividad y generar presiones al alza en la inflación, lo que tendría efectos sobre la postura monetaria del banco central.
Consideraciones de Citibanamex
Las minutas de la reunión del 19 de diciembre de Banxico preservan un sesgo significativamente restrictivo.
Aun si las perspectivas para la economía global de acuerdo a los miembros de la Junta de Gobierno se vislumbran más pesimistas en estas minutas de lo que se dejaba entrever en comunicados previos, el mensaje general sigue siendo decididamente halcón, en nuestra opinión.
Notamos los siguientes elementos en la discusión que apoyan esta perspectiva:
- la presión alcista sobre la inflación general que ejercieron a lo largo de 2018 rubros de la inflación no subyacente, especialmente las frutas y verduras y los energéticos;
- una percepción generalizada dentro de la Junta de Gobierno de que estos choques han impactado a la inflación subyacente vía costos de producción;
- la resistencia de la inflación subyacente a disminuir;
- los incrementos en las expectativas de inflación;
- continuas revisiones al alza en los pronósticos de inflación; y
- un balance de riesgos inflacionarios que ha venido deteriorándose y permanece con un sesgo al alza.
En la primera reunión de política monetaria a la que asisten los nuevos representantes de la Secretaría de Hacienda, los miembros de la Junta de Gobierno de Banxico aprovecharon la oportunidad para dirigir mensajes importantes a la administración entrante.
Una innovación significativa en la reunión de política monetaria más reciente es que por primera vez estuvieron presentes el secretario de Hacienda Urzúa y el subsecretario de Hacienda Herrera.
Mensajes al nuevo gobierno
Los miembros de la Junta de Gobierno pudieron así transmitir directamente al nuevo gobierno al menos tres mensajes que consideramos importantes.
Primero, la debilidad de la inversión.
Banxico enfatizó la significancia de que el gobierno tome acciones para revertir la tendencia negativa de la inversión, eliminar la incertidumbre en torno a las nuevas políticas del gobierno y generar confianza en las empresas y los inversionistas.
Segundo, las malas condiciones macrofinancieras que prevalecen.
Los hacedores de política subrayaron el reciente incremento en las tasas de interés de mercado y en las primas de riesgo, la caída sustantiva en los precios de las acciones, la sostenida volatilidad del peso, la menor participación de inversionistas tanto nacionales como extranjeros en las colocaciones de deuda gubernamental, etcétera.
Si bien Banxico reconoció que el Paquete Económico que presentó la Secretaría de Hacienda recientemente se basó en supuestos realistas y fue bien recibido por los mercados, enfatizó también la importancia de que las metas fiscales ahí presentadas efectivamente se cumplan.
Finalmente, los miembros de la Junta de Gobierno mencionaron que algunas de las políticas gubernamentales pueden inducir una inflación más elevada (e.g., políticas que deriven en incrementos de los salarios reales que no son acordes con el crecimiento de la productividad), y que en estos casos no hay mucho que la política monetaria pueda hacer para contener los aumentos en los precios.
A este respecto, resaltamos una intervención acertada de uno de los miembros de la Junta sobre la deseabilidad de que el gobierno implemente políticas que incentiven disminuciones en los precios, como aquellas en aras de la promoción de la competencia en sectores clave de la economía que abastecen una proporción importante de bienes y servicios que consume la población de menores ingresos.
Alto umbral para nuevos aumentos en la tasa
La principal conclusión con la que nos quedamos es que el umbral para mayores aumentos de la tasa de política es alto, aunque Banxico permanecerá vigilante.
Aun si la perspectiva de la Junta de Gobierno en torno a la actividad económica no es muy alentadora, las minutas ponen en evidencia sus preocupaciones sobre los riesgos al alza para la inflación.
Las consideraciones sobre el tipo de cambio continuarán en el primer plano, por lo que será crucial monitorear el desempeño del peso en las próximas semanas.
Confirmamos así nuestra visión de que la tasa objetivo se mantendrá constante a lo largo de 2019 en su nivel actual de 8.25 por ciento, el más elevado en la última década.
A continuación, el texto íntegro de la minuta.
Debilitamiento de la economía global
Todos los miembros coincidieron en que en el cuarto trimestre de 2018 la economía mundial parece haber mostrado una expansión menor a la registrada durante la primera mitad del año y con un desempeño diferenciado entre distintas regiones y países.
Uno agregó que, si bien la moderación en el dinamismo de la economía global se ha dado de manera gradual, algunos indicadores sugieren un posible debilitamiento más pronunciado al previsto hasta ahora, destacando los casos de Estados Unidos, China, la zona del euro y Japón.
En cuanto a las previsiones para la actividad económica global, la mayoría señaló que estas se han venido revisando a la baja, por lo que se espera esta se expandirá a un ritmo más moderado.
En este contexto, algunos concordaron en que el balance de riesgos para el crecimiento económico mundial sigue presentando un sesgo negativo.
La mayoría coincidió en que entre los principales riesgos destacan:
- un escalamiento de las disputas comerciales;
- un apretamiento de las condiciones financieras globales, si bien este riesgo se ha reducido recientemente;
- diversos factores políticos y geopolíticos; y
- la volatilidad de los precios del petróleo.
Escalamiento de las disputas comerciales
Sobre el primero de estos riesgos, la mayoría mencionó que el conflicto comercial entre China y Estados Unidos se mantiene como uno de los principales elementos de preocupación.
Al respecto, uno añadió que no obstante los avances recientes en las negociaciones, no puede descartarse la posibilidad de una nueva etapa de mayores aranceles entre ambas economías.
En este sentido, otro alertó que el comercio mundial se ha desacelerado significativamente y que los índices de gerentes de compras del sector manufacturero muestran una clara reducción, especialmente los de pedidos de exportación.
Por último, otro apuntó que la agudización de este elemento de riesgo podría incidir sobre las cadenas de producción y agotar las posibilidades de una pronta recuperación para la economía global.
Riesgos geopolíticos
En cuanto a los riesgos políticos y geopolíticos, algunos detallaron que las persistentes dificultades en algunas economías de importancia sistémica continúan acentuando el clima de incertidumbre.
Uno destacó el proceso de salida del Reino Unido de la Unión Europea, para el que no solo se han materializado retrasos importantes, sino que también ha disminuido la probabilidad de un acuerdo bajo términos razonables para ambas partes.
Por otra parte, agregó que, si bien el acuerdo en temas fiscales alcanzado entre el gobierno de Italia y las autoridades de la Unión Europea elimina la posibilidad de sanciones y reduce la incertidumbre, persiste el riesgo de un deterioro sostenido de las finanzas públicas y de las perspectivas macroeconómicas de ese país.
En este contexto, uno subrayó que los problemas políticos y geopolíticos en Reino Unido, Italia, Francia y China, así como riesgos idiosincrásicos de economías emergentes, seguirán contribuyendo al entorno de elevada incertidumbre.
Finalmente, respecto de los riesgos relacionados con los precios del petróleo, uno destacó que, en un entorno de desaceleración económica global y debido al incremento de la producción de crudo por otros productores, es incierto el comportamiento de los precios para los próximos meses a pesar de los recortes a la producción acordados por algunos de los principales países productores.
Desempeño desigual de las economías avanzadas
La mayoría señaló que se ha mantenido la divergencia en el desempeño de las principales economías avanzadas.
Al respecto detalló que, si bien la actividad económica en Estados Unidos presentó una moderación en el cuarto trimestre del año, esta mantiene una expansión superior a la de la zona del euro, Japón y el Reino Unido.
En particular, un miembro puntualizó que el dinamismo en la actividad de Estados Unidos refleja, entre otros factores, la postura fiscal pro-cíclica adoptada y la fase madura del ciclo por la que transita su economía.
En cuanto a las perspectivas de crecimiento de las economías avanzadas, la mayoría coincidió en que estas se han revisado a la baja.
Afirmó que en el caso de Estados Unidos la información más reciente de los mercados financieros refleja la expectativa de una desaceleración económica y que en dicho proceso se enfrentarán factores de riesgo considerables.
En este sentido, uno destacó que existe la percepción de que la desaceleración ocurrirá al agotarse el estímulo fiscal, entre otros factores.
Algunos mencionaron que, si bien la probabilidad de una recesión en ese país en los próximos años sigue siendo baja, esta ha ido aumentando.
En lo referente a las economías emergentes, un miembro señaló que su crecimiento muestra marcadas diferencias y que se ha debilitado.
Además, mencionó que los pronósticos de su crecimiento se han revisado a la baja.
En este sentido, la mayoría destacó la desaceleración económica de China y las revisiones a la baja de las estimaciones de su crecimiento ante las mayores tensiones comerciales con Estados Unidos.
Riesgos para las economías emergentes
Finalmente, otro apuntó que se espera que los riesgos para las economías emergentes persistan.
La mayoría añadió que se han observado menores presiones inflacionarias a nivel global, aunque con diferencias significativas entre países.
Algunos miembros mencionaron que la información reciente muestra un apretamiento en los mercados laborales, añadiendo uno de ellos que se observan aumentos graduales en los salarios.
A pesar de ello, algunos señalaron que la inflación en las principales economías avanzadas parece haber moderado su tendencia ascendente, y uno agregó que esta parecería ya haber alcanzado sus niveles máximos en este ciclo.
Otro destacó que los niveles de inflación alcanzados son relativamente reducidos en términos históricos.
En el caso de Estados Unidos, la mayoría notó que el menor dinamismo económico, la caída reciente en el precio del petróleo y la mayor fortaleza del dólar han contribuido a que la inflación general y la subyacente se ubiquen alrededor de la meta de 2 por ciento de la Reserva Federal.
Un miembro apuntó que, en contraste, en la zona del euro y Japón la inflación subyacente se encuentra claramente por debajo de las metas de sus bancos centrales.
Otro consideró que el balance de riesgos para la inflación global se encuentra relativamente estable.
Políticas monetarias en economías avanzadas
Respecto de la política monetaria en economías avanzadas, algunos miembros apuntaron que, dado el entorno de menores presiones inflacionarias y menor dinamismo a nivel mundial, se prevé que el ritmo de normalización monetaria sea más lento al previsto hace unos meses.
Uno mencionó que, para estas economías, los precios de diversos activos financieros capturan la expectativa de una moderación importante en la velocidad de retiro del estímulo monetario.
En el caso de Estados Unidos, todos los miembros mencionaron que, como se anticipaba, la Reserva Federal aumentó el rango objetivo para la tasa de fondos federales en diciembre, y que prevé un menor ritmo de normalización monetaria en lo sucesivo.
Menores presiones inflacionarias
Argumentaron que esto último obedece a la previsión de menores presiones inflacionarias y a la expectativa de un menor dinamismo económico.
Algunos miembros puntualizaron que las proyecciones de los miembros del Comité Federal del Mercado Abierto reflejan ahora dos incrementos adicionales en 2019 y uno en 2020.
Otro señaló que dichas proyecciones muestran un menor nivel de tasas de interés para los próximos años y para el largo plazo.
Respecto de los instrumentos de mercado, un miembro precisó que reflejan la expectativa de menores incrementos de la tasa de referencia y otro añadió que estos a la fecha no incorporan ajustes adicionales en el próximo año.
Uno afirmó que, adicionalmente, la política de estrechamiento cuantitativo continuará siendo gradual, transparente y previsible.
Al respecto, otro detalló que a pesar de que la Reserva Federal ha seguido un proceso gradual y preanunciado de normalización, las crecientes tensiones comerciales y el importante estímulo fiscal adoptado en la fase madura del ciclo, han hecho más complejo e incierto el comportamiento de su economía y de las perspectivas de inflación.
Por otra parte, en cuanto a la zona del euro, un miembro precisó que, aunque el Banco Central Europeo anunció la conclusión de su programa de compra de activos, señaló que tanto el nivel de la tasa de interés, como el tamaño de la hoja de balance, podrían mantenerse en sus niveles actuales por un tiempo prolongado.
En lo referente a los bancos centrales de economías emergentes, un miembro señaló que estos mantuvieron una retórica más vigilante respecto de la inflación, y que enfatizaron su interés por preservar la estabilidad financiera.
Volatilidad en los mercados internacionales
La mayoría coincidió en que los mercados financieros internacionales han mostrado una elevada volatilidad y que los precios de los activos de las economías emergentes han presentado cierto deterioro, si bien su evolución ha mejorado en los últimos días.
En este sentido, algunos mencionaron que la mayor incertidumbre sobre la actividad económica, especialmente en Estados Unidos, y sus implicaciones para las condiciones financieras globales, ha propiciado ajustes en los mercados accionarios y una mayor aversión al riesgo.
Uno de ellos afirmó que este entorno internacional adverso obedeció también a la combinación de mayores tensiones comerciales entre China y Estados Unidos, así como por la percepción de cierto agotamiento de los efectos del estímulo fiscal sobre la actividad económica.
Asimismo, precisó que esto se ha notado especialmente en los países que tienen cimientos macroeconómicos vulnerables o enfrentan factores de riesgo idiosincráticos.
Otro puntualizó que recientemente se han observado disminuciones de las tasas de interés de los bonos gubernamentales en los principales países desarrollados, así como una depreciación del dólar frente a las divisas más importantes.
Uno detalló que en lo que va del cuarto trimestre el mercado accionario estadounidense ha acumulado una caída cercana al 15 por ciento y las tasas de los bonos del tesoro a 10 años pasaron de 2.86 por ciento a principios de septiembre a 3.24 por ciento a mediados de octubre, para luego nuevamente bajar a 2.82 por ciento el 18 de diciembre.
Cotizaciones del petróleo a la baja
Adicionalmente, algunos apuntaron que las cotizaciones del petróleo han seguido disminuyendo, lo que ha contribuido a este ambiente de incertidumbre.
Además, uno de ellos advirtió que es importante considerar que los ajustes en los mercados pueden resultar particularmente abruptos ante acontecimientos relacionados con la desaceleración de la economía china, en un contexto en el que no se vislumbra la implementación de nuevas medidas a gran escala para contrarrestarla.
En este sentido, uno destacó que en este entorno los activos en las economías emergentes presentaron pérdidas moderadas y que los inversionistas continúan reduciendo su exposición a instrumentos de renta fija de estas economías, mientras que han aumentado sus posiciones en activos de renta variable.
Uno notó que recientemente la expectativa de un proceso más gradual de normalización de la política monetaria en las economías avanzadas ha atenuado la volatilidad en los mercados financieros internacionales y permitido cierta recuperación de los precios de los activos de las economías emergentes.
Finalmente, la mayoría señaló que, dada la posible persistencia y/o materialización de algunos de los factores de riesgo señalados, persiste el potencial de nuevos episodios de turbulencia.
Desaceleración económica de México
En cuanto a la actividad económica en México, la mayoría de los integrantes de la Junta estimó que en el cuarto trimestre de 2018 se ha presentado una desaceleración respecto al repunte observado en el trimestre previo.
Uno mencionó que, aunque la información disponible es escasa, diversos indicadores publicados hasta la fecha, entre ellos la producción industrial, las encuestas de opinión del sector empresarial y los puestos de trabajo afiliados al IMSS, apuntan a un menor crecimiento.
Por el lado de la demanda agregada, la mayoría coincidió en que persiste la tendencia negativa de la inversión, destacando uno el menor gasto en construcción y en maquinaria y equipo nacional.
Otro señaló que la trayectoria de la inversión continúa siendo un motivo de preocupación y notó que la inversión fija bruta mostró, hasta el mes de septiembre, una tendencia a la baja desde niveles muy reducidos.
Añadió que parece poco probable que este indicador se fortalezca en el corto plazo, y que si bien son varios los determinantes de la debilidad de la inversión, la falta de confianza es claramente uno de los más importantes entre ellos, por lo que de no tomarse acciones decididas para revertir esta situación, la recuperación de la inversión se verá obstaculizada de manera importante.
Mal momento para las inversiones
La mayoría subrayó que, en opinión de analistas económicos encuestados por el Banco de México, la coyuntura actual para realizar inversiones pasa por un mal momento.
Uno de ellos alertó que dicho escenario empeoró considerablemente en la última encuesta.
Otro expuso que los indicadores de confianza de las empresas han registrado en los últimos meses un deterioro generalizado, ubicándose los correspondientes al sector manufacturero, comercial y de la construcción en niveles considerados pesimistas.
Por otra parte, la mayoría resaltó la expansión del consumo privado.
En cuanto a la demanda externa, algunos notaron que, en el margen, el dinamismo de las exportaciones manufactureras se ha moderado. Uno de ellos destacó el caso de las exportaciones automotrices.
Otro manifestó que, no obstante el declive observado en octubre, las exportaciones manufactureras mantienen una tendencia alcista.
Por el lado de la producción, un integrante agregó que, si bien se ha mantenido el dinamismo de los servicios, en el margen se debilitó la actividad industrial, especialmente las manufacturas y la minería, la cual mostró un marcado deterioro asociado a la extracción de crudo.
Revisión de las expectativas a la baja
La mayoría señaló que se han revisado a la baja las perspectivas de crecimiento económico para el cierre de este año y el siguiente, tanto por organismos internacionales, como por dependencias públicas y organizaciones del sector privado.
Un integrante destacó que el entorno de crecimiento para 2019 está sujeto a una elevada incertidumbre y dependerá tanto de las políticas públicas que se implementen, como de sus efectos en la inversión privada y el consumo.
En este contexto, la mayoría de los miembros comentó que el balance de riesgos para el crecimiento continúa sesgado a la baja y se ha deteriorado.
Uno agregó que el sesgo a la baja se observa tanto en un horizonte de corto como de mediano plazo.
Además de los riesgos globales descritos anteriormente, algunos mencionaron riesgos adicionales, entre los que destacan:
- que se enfrenten obstáculos en el proceso de ratificación de los acuerdos comerciales alcanzados entre México, Estados Unidos y Canadá;
- que se presenten factores que propicien mayor incertidumbre interna y una menor confianza en las perspectivas de la economía mexicana; y,
- que se presenten algunos atrasos en la ejecución del gasto público ante el cambio de administración.
Riesgos de largo plazo
Además, la mayoría argumentó que existen importantes factores de riesgo para el mediano y largo plazos, indicando uno de ellos que estos son inclusive más preocupantes que los que se enfrentan en el corto plazo.
Entre los riesgos señalados por la mayoría figuran aquellos de carácter estructural derivados de la posible adopción de políticas que pudieran conducir a cambios profundos en la economía y la capacidad de crecimiento; así como los derivados de la falta de Estado de derecho, inseguridad pública e impunidad que están afectando considerablemente las perspectivas de inversión y crecimiento económico.
Además, uno agregó que los desafíos son más complejos al considerar que no se espera un incremento del cociente de inversión pública a PIB en los próximos años, que es difícil esperar que el dinamismo del consumo continúe en un entorno de persistente debilidad de la inversión, y que las exportaciones pueden verse afectadas ante la perspectiva de un menor crecimiento del comercio mundial.
Reducción de la brecha del producto
La mayoría consideró que las condiciones de holgura en la economía se han mantenido en niveles relativamente menos estrechos que los observados a principios del año.
Algunos mencionaron que la fase del ciclo de negocios por la que atraviesa la economía mexicana no se ha modificado de manera importante desde la última decisión de política monetaria.
Al respecto, algunos miembros indicaron que la mayoría de los indicadores de holgura, excepto los del mercado laboral, se mantienen en terreno neutral.
Uno de ellos detalló que la economía opera con una brecha de producto de alrededor de cero.
Por su parte, algunos comentaron que el mercado laboral mantiene condiciones estrechas y uno de ellos agregó que los salarios han aumentado.
Algunos sostuvieron que no se perciben presiones de demanda agregada en el corto plazo.
Uno de ellos señaló que esto obedece a que se anticipa cierta moderación en la actividad económica en dicho horizonte.
En este sentido, otro agregó que se sigue esperando que la brecha del producto continúe reduciéndose en los siguientes trimestres, hasta situarse alrededor de cero hacia finales del 2019 y moderadamente por debajo de cero hacia finales del 2020.
Tendencia de la inflación
La mayoría señaló que de octubre a noviembre la inflación general disminuyó de 4.90 por ciento a 4.72 por ciento, exhibiendo reducciones tanto en el componente subyacente, como en el no subyacente.
Un miembro puntualizó que la inflación general, tras haber alcanzado un nivel máximo de 6.77 por ciento en diciembre de 2017, ha mostrado una lenta tendencia descendente.
Otro detalló que la inflación presentó de octubre a noviembre una disminución por segundo mes consecutivo, si bien otro alertó que es prematuro concluir que la tendencia inflacionaria ya ha retomado una trayectoria a la baja, añadiendo que la mayoría de los indicadores coyunturales confirman que las presiones inflacionarias persisten.
Uno resaltó que la inflación general se ha visto afectada desde junio por aumentos considerables en la inflación no subyacente, particularmente por aumentos en los precios de los energéticos.
Elevada resistencia del componente subyacente
Con respecto a los componentes de la inflación general, algunos expresaron que de octubre a noviembre el no subyacente disminuyó de 8.50 por ciento a 8.07 por ciento, reflejando menores incrementos en los precios de los energéticos.
Sin embargo, notaron que esto fue contrarrestado parcialmente por mayores aumentos en los precios de algunos productos agropecuarios, por lo que este subíndice se mantiene en niveles elevados.
Al respecto, algunos puntualizaron que los precios de frutas y verduras han mostrado un fuerte incremento en semanas recientes.
Respecto de la inflación subyacente, todos coincidieron en que los choques que han afectado al componente no subyacente también han influido en el subyacente a través de los efectos indirectos que han tenido sobre los costos de producción.
La mayoría indicó que a pesar de que la inflación subyacente disminuyó de 3.73 por ciento a 3.63 por ciento de octubre a noviembre, muestra un elevado grado de resistencia a disminuir debido a los choques mencionados, así como a factores estructurales.
Uno enfatizó que ésta se ha reducido con notoria lentitud.
Adicionalmente, otro miembro precisó que el comportamiento reciente del subíndice subyacente todavía no refleja una disminución generalizada de sus componentes.
Uno notó que después de disminuir en el primer semestre del año, dicho subíndice registró 3.62 por ciento en junio y 3.63 por ciento en noviembre y agregó que también se ha visto afectado por un incremento en la variación anual de los servicios distintos de la vivienda y la educación.
Por último, otro añadió que la elevada persistencia en el subíndice de mercancías y de servicios, así como los efectos indirectos del tipo de cambio, también han incidido sobre la evolución de la inflación subyacente.
Aumento de las expectativas inflacionarias
La mayoría mencionó que las expectativas de inflación general a diferentes plazos han aumentado.
En particular, destacó que para el cierre de 2019 se incrementaron de 3.71 por ciento a 3.89 por ciento entre octubre y diciembre, mientras que las correspondientes al cierre de 2020 aumentaron de 3.50 por ciento a 3.79 por ciento en el mismo periodo.
Asimismo, indicó que entre octubre y diciembre las expectativas de inflación subyacente para el cierre de 2019 se ajustaron de 3.45 por ciento a 3.50 por ciento, mientras que las del cierre de 2020 aumentaron de 3.33 por ciento a 3.37 por ciento.
La mayoría también notó que las expectativas de inflación general para el mediano y largo plazos siguen ubicándose por encima de la meta permanente de 3 por ciento, en niveles alrededor de 3.50 por ciento.
Por su parte, uno advirtió que las expectativas de mediano plazo (hasta cuatro años) aumentaron y que la dispersión de las de largo plazo se ha incrementado.
En cuanto a la información derivada de instrumentos de mercado, la mayoría recalcó que la prima por riesgos inflacionarios de mediano y largo plazos continúa en niveles elevados.
La mayoría señaló que los pronósticos de inflación se revisaron al alza.
Un miembro detalló que los efectos indirectos sobre la inflación subyacente han ocasionado que esta se desvíe de la trayectoria prevista en los pronósticos.
En este contexto, algunos miembros destacaron que la revisión al alza de los pronósticos se debe principalmente a una trayectoria del tipo de cambio más depreciada de lo previsto y a mayores precios de productos agrícolas, particularmente, de frutas y verduras.
Uno de ellos precisó que la revisión al alza de los precios en dichas categorías —resultado de afectaciones climáticas— compensa parcialmente la caída en el precio de los energéticos.
Otro agregó a los factores que afectan las previsiones para la inflación el incremento reciente de los salarios mínimos.
Balance de riesgos con sesgo al alza
La mayoría de los miembros consideró que el balance de riesgos respecto a la trayectoria esperada para la inflación ha presentado un deterioro y mantiene un sesgo al alza, en un entorno de marcada incertidumbre.
Algunos apuntaron que en un entorno externo adverso y con importantes elementos de incertidumbre interna, se han materializado ciertos riesgos al alza para la inflación.
Uno de ellos recalcó que, ante este entorno, las perspectivas para la inflación en el corto y mediano plazo se han tornado más inciertas.
Por su parte, un integrante estimó que en el margen tanto la estabilización del mercado cambiario, como un entorno externo moderadamente menos desfavorable, han mejorado el panorama para la inflación en el corto plazo.
Sin embargo, reconoció que persisten riesgos considerables de mayor plazo para la inflación, y que el componente subyacente continúa mostrando un elevado grado de incertidumbre.
Algunos coincidieron en que existe un alto riesgo de que se retrase el periodo de convergencia de la inflación general a la meta de 3 por ciento.
Uno de ellos añadió que los riesgos se acentúan en un entorno en el que, para la inflación general y en menor medida para la subyacente, las expectativas de inflación basadas en encuestas para los próximos dos años se han ajustado al alza, inclusive sin incorporar el impacto del reciente aumento de los salarios mínimos.
Presiones sobre la paridad monetaria
En cuanto a los principales riesgos cíclicos al alza para inflación, la mayoría destacó: la posibilidad de que la cotización de la moneda nacional continúe viéndose presionada por factores externos e internos; que se observen nuevas presiones sobre los precios de los energéticos o incrementos en los precios de los productos agropecuarios; que se presente un escalamiento de medidas proteccionistas y compensatorias a nivel global; y que se deterioren las finanzas públicas.
Adicionalmente, mencionó que, considerando la magnitud de los aumentos recientes en el salario mínimo, además de su posible impacto directo, se enfrenta el riesgo de que estos propicien revisiones salariales que rebasen las ganancias en productividad y generen presiones de costos con afectaciones en el empleo formal y en los precios.
Algunos señalaron que por los choques observados y los niveles que ha alcanzado la inflación, existe el riesgo de que se presenten efectos de segundo orden en la formación de precios.
La mayoría apuntó que, además, la inflación enfrenta riesgos de carácter estructural derivados de la posible adopción de políticas que pudieran conducir a cambios profundos en el proceso de formación de precios en la economía.
Al respecto, algunos detallaron que podría observarse un debilitamiento estructural de las finanzas públicas, agregando uno que, a su parecer, este es uno de los principales riesgos para la inflación.
Otro mencionó la posibilidad de que la economía muestre un menor crecimiento potencial.
Volatilidad por decisiones del nuevo gobierno
Todos destacaron que desde la última decisión de política monetaria, los precios de los activos financieros en México continuaron mostrando una marcada volatilidad.
La mayoría coincidió en que además de los factores externos ya mencionados, este entorno continuó reflejando la incertidumbre en torno a las políticas de la nueva administración, añadiendo uno de ellos que, en su opinión, este último factor ha sido el más relevante.
La mayoría señaló que entre los elementos que han propiciado el ambiente de incertidumbre destacan: la intención de cancelar el proyecto del Nuevo Aeropuerto Internacional de México, la preocupación por el modelo de negocios de Pemex y el posible efecto de distintos proyectos legislativos.
Así, apuntó que en este entorno, la cotización de la moneda nacional se ha visto presionada, si bien algunos mencionaron que las condiciones de operación del mercado cambiario se mantienen adecuadas, añadiendo uno que este ha mantenido niveles estables de liquidez, profundidad y volumen.
La mayoría indicó que tanto las tasas de interés, principalmente de mediano y largo plazos, como las primas de riesgo soberano, se mantienen en niveles elevados.
Puntualizó que las tasas de interés de mediano y largo plazos alcanzaron sus niveles más altos en los últimos diez años y que las condiciones de operación en dicho mercado se han deteriorado significativamente.
En este sentido, uno comentó que las subastas primarias han mostrado una menor participación de inversionistas, tanto nacionales como extranjeros, especialmente en los instrumentos de mayor duración y plazo.
Otro resaltó que los diferenciales de tasas de interés respecto a las de Estados Unidos también se encuentran en niveles elevados.
Algunos agregaron que los índices accionarios también mostraron caídas, recalcando uno de ellos que la Bolsa Mexicana de Valores se encuentra en niveles no observados desde 2014.
Respuesta favorable al paquete económico 2019
La mayoría manifestó que, no obstante la volatilidad que se observó en los mercados financieros nacionales, en los últimos días estos han tenido un mejor desempeño, con una reversión moderada de la depreciación de la moneda nacional y una reducción tanto de las tasas de interés de mediano y largo plazos, como de las primas de riesgo soberano.
Uno precisó en este sentido que las tasas de interés de largo plazo han registrado disminuciones de más de 50 puntos base, y que, como consecuencia de ello, se ha revertido de manera importante el empinamiento de la curva de rendimientos que se había registrado.
La mayoría argumentó que esta mejoría obedeció a la respuesta favorable de los mercados a la presentación del paquete económico de 2019 por parte de la Secretaría de Hacienda y Crédito Público al H. Congreso de la Unión, así como a factores externos, particularmente la expectativa de menores aumentos de la tasa de fondos federales por parte de la Reserva Federal.
Sostenibilidad de las finanzas públicas
La mayoría de los miembros consideró que el entorno tanto interno como externo descrito presenta riesgos de mediano y largo plazos que pudieran afectar las condiciones macroeconómicas del país, por lo que es particularmente importante que además de continuar con una política monetaria prudente y firme, se impulse la adopción de medidas que propicien un ambiente de confianza y certidumbre para la inversión, se consoliden sosteniblemente las finanzas públicas y se lleven a cabo acciones que conduzcan a una mayor productividad.
Un miembro argumentó que lo anterior se ha vuelto necesario no solo para promover mayor crecimiento y desarrollo económicos, sino también para evitar la materialización de factores de riesgo que pudieran propiciar salidas de capital.
Como parte de las medidas para mejorar la confianza de los inversionistas, la mayoría mencionó la necesidad de ofrecer mayor claridad sobre el modelo de negocios de Pemex y, en general, sobre la política energética a seguir en los próximos años.
En este sentido, un miembro recalcó que existen fuertes preocupaciones sobre el futuro de dicha compañía y de la CFE y otro sostuvo que el fortalecimiento de la confianza podría requerir de esfuerzos considerables en distintos ámbitos y de un periodo prolongado.
Con respecto a la consolidación de las finanzas públicas, la mayoría destacó que el paquete económico para 2019 presentado por la SHCP ante el H. Congreso de la Unión es consistente con el fortalecimiento requerido en este rubro y que fue elaborado con base en un escenario macroeconómico con supuestos realistas.
Sostuvo que, como parte de las medidas para fortalecer los fundamentos macroeconómicos del país, es particularmente relevante que se cumplan las metas fiscales incluidas en dicho paquete económico.
Incertidumbre por los proyectos del gobierno
Algunos consideraron que la implementación estricta de las metas fiscales constituye un reto, dado lo ambicioso de los nuevos proyectos del Gobierno Federal y la incertidumbre inherente a los supuestos macroeconómicos utilizados.
Un miembro destacó que este reto es el de mayor trascendencia para las finanzas públicas en 2019 en virtud del deterioro de la confianza.
Entre los riesgos a los que están sujetos estos supuestos para 2019, la mayoría señaló la posibilidad de que las menores tasas impositivas en la frontera ocasionen una disminución en la recaudación mayor a la prevista; de que la tasa de crecimiento de la economía sea menor al 2 por ciento contemplado en el presupuesto, derivado por ejemplo de un menor crecimiento mundial al esperado; y de que la plataforma de producción de petróleo resulte inferior a la contemplada en la Ley de Ingresos de la Federación.
Uno de ellos señaló como riesgos adicionales que se intensifique la disminución del gasto público que típicamente ocurre al inicio de una nueva administración como resultado de la salida de servidores públicos con mayor experiencia a consecuencia de las medidas de austeridad y que tenga lugar una revisión de la calificación crediticia soberana que conduzca a un mayor costo financiero de la deuda pública.
Falta de Estado de derecho, freno al crecimiento
Con respecto a las medidas encaminadas al fortalecimiento de la productividad y el crecimiento potencial, algunos destacaron la necesidad de reducir la inseguridad pública, la corrupción y la debilidad del Estado de derecho en el país.
Uno de ellos señaló que persisten dudas sobre la efectividad del combate a la corrupción y el mejoramiento de la seguridad pública.
Puntualizó que los analistas encuestados por el Banco de México continúan señalando a estos dos obstáculos, y en general a la falta de Estado de derecho, como importantes frenos al crecimiento y la inversión.
Por su parte, algunos sostuvieron que, en adición a lo anterior, la poca efectividad en las políticas de promoción de la competencia económica también ha mermado el crecimiento potencial y ha sido una fuente de inercia inflacionaria.
En el mismo sentido, algunos consideraron que las políticas contempladas por el Gobierno Federal pueden generar distorsiones y afectar la eficiencia en la asignación de recursos en la economía y, por lo tanto, a la productividad.
Un miembro señaló que será necesario asegurar la congruencia de las acciones contempladas, los proyectos multianuales considerados y los supuestos utilizados, especialmente respecto del crecimiento de la economía y la producción de petróleo, con la fortaleza de las finanzas públicas a mediano y largo plazos.
Riesgo en la estructura del gasto
Algunos advirtieron que el paquete económico no mejora la estructura del gasto y que la nueva estrategia del Gobierno Federal pareciera privilegiar el consumo sobre la formación de capital físico y humano, lo que también podría repercutir en el crecimiento potencial.
Señalaron que, en el nuevo presupuesto, la inversión pública no aumenta en proporción al PIB y será destinada a proyectos cuya rentabilidad financiera y social no es evidente.
Uno de ellos agregó que en los nuevos programas sociales no parece haber una clara estructura de incentivos inter-temporales hacia una mayor productividad y eficiencia, lo cual podría significar un fuerte costo en el bienestar.
Otro indicó que la combinación de estancamiento en la inversión y fortaleza en el consumo puede tener implicaciones importantes tanto para el crecimiento de la economía, como para la conducción de la política monetaria.
Un integrante destacó que aún falta que se den a conocer las estrategias del nuevo gobierno en sectores clave para el desarrollo, en donde existían procesos de implementación de reformas de alcance y madurez de mediano y largo plazos, tales como educación y energía.
Mencionó que hacia adelante será importante mantener una comunicación abierta y estrecha entre las autoridades fiscal y monetaria para identificar oportunamente un posible deterioro en los fundamentales macroeconómicos del país y para que cada una pueda actuar con celeridad y prudencia en sus respectivos ámbitos de competencia.
Ajustes macroeconómicos,
sin aumento de la productividad
Por otra parte, un integrante profundizó sobre los factores a considerar en la conducción de la política monetaria.
Destacó que desde mediados de 2015, la economía ha experimentado un choque adverso a su potencial de crecimiento, acompañado de una mayor restricción de financiamiento externo.
En ese contexto, mencionó que la reducción en los últimos años del déficit de la cuenta corriente de un nivel de alrededor de 2.5 por ciento del PIB en 2015 a uno ligeramente por arriba del 1.5 por ciento en 2017 se llevó a cabo de manera relativamente ordenada, con un costo en el crecimiento de un poco más de un punto porcentual, pasando de 3.29 por ciento en 2015 a 2.04 por ciento en 2017 y a cerca de 2.2 por ciento este año.
Manifestó que ante tales choques, la postura fiscal se restringió, reduciéndose los requerimientos financieros del sector público en cerca de tres puntos del PIB entre 2015 y 2018, de 4 por ciento en 2015 a 1.1 por ciento en 2017.
Sostuvo que, a su vez, la política monetaria respondió mediante un apretamiento importante para evitar que se desanclaran las expectativas de inflación de largo plazo y contener la descompresión de la prima por plazo, incrementando la tasa de referencia de 3 por ciento a 8.25 por ciento actualmente.
Nulo crecimiento de la productividad
Apuntó que ante los choques referidos, el tipo de cambio real y las tasas reales de interés se ajustaron.
Recalcó que la magnitud relativa del ajuste en el tipo de cambio real y las tasas reales depende de la magnitud relativa de los ajustes de las políticas fiscal y monetaria; es decir, en la medida en que el ajuste en la política fiscal es mayor, una mayor parte del ajuste recae sobre el tipo de cambio real, mientras que en la medida en que el ajuste en la postura monetaria es mayor, el mayor peso del ajuste recae sobre las tasas de interés reales.
Por otra parte, señaló que la fuerte inercia que muestra la inflación subyacente, así como la subyacente fundamental, no es un fenómeno reciente.
Indicó que lo anterior fue motivado por el nulo crecimiento de la productividad, lo cual dificulta que la economía absorba choques de oferta sin un elevado costo en la inflación.
Distorsiones inflacionarias, por mercados concentrados
Además, agregó que existen otras distorsiones que conducen a que la inflación muestre una elevada persistencia, tal como el elevado poder de mercado que existe en muchos sectores de la economía, el cual hace que la inflación subyacente sea muy resistente a reducirse.
En este contexto, resaltó que, ante dichas distorsiones, la política monetaria es un instrumento poco efectivo para reducir a la inflación.
Puntualizó que un caso que ilustra lo anterior es el de un crecimiento de los salarios reales por arriba de la productividad, lo que podría conducir a una mayor inflación, poniendo en riesgo el objetivo de elevar el poder adquisitivo de las remuneraciones.
Argumentó que implementar una decidida política de competencia en algunos sectores debería conducir a una reducción en el precio relativo de los bienes y servicios poco competidos, conduciendo a una elevación en el poder adquisitivo de los salarios sin generar riesgos y presiones sobre la inflación.
Mercados concentrados para población
de menores ingresos
Destacó que esta situación es particularmente relevante en el caso de las canastas de consumo de los segmentos de la población con menores ingresos, ya que es posible que cerca del 50 por ciento de los bienes y servicios que conforman sus canastas de consumo provengan de sectores con una elevada concentración de mercado.
Advirtió que el hecho de que el nivel del salario mínimo se haya situado por debajo de la línea de pobreza extrema torna más urgente el crear una política de competencia efectiva.
Recalcó que otros elementos que pueden estar propiciando una fuerte persistencia de la inflación son políticas públicas en materia de determinación de los precios de los energéticos e histéresis en la formación de precios en la economía.
Apuntó que son varias las distorsiones en la economía que pueden estar incidiendo en el elevado grado de inercia que está mostrando la inflación subyacente.
Aseveró que en algunos casos, la política monetaria es y debe ser el principal instrumento para combatirla, mientras que en otros puede tornarse en un instrumento poco efectivo, dependiendo de la distorsión que esté generando la referida persistencia.
La inflación no subyacente continúa en niveles elevados
Todos los miembros de la Junta de Gobierno coincidieron en que la política monetaria continúa enfrentando una situación compleja, caracterizada por un elevado nivel de incertidumbre, en el que el balance de riesgos para la inflación mantiene un sesgo al alza, en el que se han materializado algunos de los riesgos anticipados para esta, tanto bajo una perspectiva de corto como de largo plazo, así como por la posibilidad de que se vean afectadas las expectativas de inflación de mediano y largo plazos.
La mayoría señaló que entre los factores a considerar para la decisión de política monetaria figuran que el componente no subyacente continúa en niveles elevados, afectando a la inflación general y presionando a la subyacente; que esta última ha mostrado resistencia a disminuir; que las expectativas de inflación de corto plazo se han incrementado; y que la prima por riesgo inflacionario ha llegado a ubicarse en niveles altos.
Uno añadió que lo anterior se da en conjunto con la perspectiva de una brecha del producto negativa y un balance de riesgos para el crecimiento a la baja.
La inflación subyacente, riesgo
para la política monetaria
Algunos advirtieron que la evolución de la inflación subyacente se ha desviado de la trayectoria prevista en los pronósticos y continúa mostrando una elevada incertidumbre, lo que constituye un riesgo para la política monetaria.
En este sentido, la mayoría coincidió en que el instituto central debe reforzar su postura monetaria en congruencia con el cumplimiento del objetivo de inflación en los tiempos previstos y mitigar el riesgo de un desanclaje de las expectativas.
Otro subrayó que la convergencia a la meta durante 2020 puede requerir de incrementos adicionales de la tasa de referencia.
Si bien, precisó que para definir lo anterior, será necesario evaluar cuidadosamente la información más reciente sobre las perspectivas para la inflación y sus determinantes, incluyendo los elementos de incertidumbre externos e internos que puedan afectarla, con miras a lograr dicha convergencia al menor costo posible para la actividad económica.
Por su parte, otro resaltó que, considerando el reciente aumento en la tasa de fondos federales por parte de la Reserva Federal, así como la incertidumbre que ha rodeado a la economía mexicana y la volatilidad que han tenido los mercados financieros nacionales, los diferenciales de tasas de interés de corto plazo pueden contribuir a que la economía nacional transite por un entorno de mayor incertidumbre de manera ordenada y manteniendo las expectativas ancladas.
Riesgo de deterioro de la confianza en el banco central
La mayoría enfatizó que, dado el entorno actual, la política monetaria deberá mantener una postura prudente en los próximos meses.
Uno comentó que, a pesar de la previsión de una desaceleración económica en el país, lo anterior es necesario debido a los choques que han afectado a la inflación, la posible persistencia de un entorno de incertidumbre, y la expectativa de continuación del proceso de normalización de la política monetaria en Estados Unidos.
Al respecto, añadió que es importante tener presente que un deterioro de la confianza en el banco central resultaría en mayores costos tanto en términos de inflación, como de crecimiento económico.
Asimismo, señaló que es indispensable mantener la credibilidad de la meta de inflación, por lo que el instituto central se debe enfocar en ese objetivo, pero ponderando las implicaciones para la actividad económica, lo que requiere de un enfoque balanceado.
Otro considero importante que el comunicado de política monetaria señale que en este entorno de elevada incertidumbre, la Junta de Gobierno permanecerá vigilante de la evolución de la inflación, sus determinantes y sus expectativas y, en caso de ser necesario, actuará nuevamente y de manera oportuna para refrendar su compromiso con la estabilidad de precios, y que de esta manera, el banco central contribuye a lograr los objetivos de desarrollo económico y mejorar el bienestar de la población.
Uno añadió que es importante comunicar una guía futura de política monetaria que transmita que, dada la inercia mostrada por la inflación subyacente, así como por la incertidumbre prevaleciente, es probable que la tasa de interés de referencia deba mantenerse en niveles elevados por un periodo prolongado.
Decisión de política monetaria
Para guiar sus acciones de política monetaria, la Junta de Gobierno da seguimiento cercano a la evolución de la inflación respecto a su trayectoria prevista, considerando la postura monetaria adoptada y el horizonte en el que esta opera, así como la información disponible de los determinantes de la inflación y sus expectativas de mediano y largo plazos, incluyendo el balance de riesgos para estos.
A su vez, la política monetaria debe responder con prudencia si por diversas razones se eleva considerablemente la incertidumbre que enfrenta la economía.
En este contexto, considerando que se enfrenta un entorno de marcada incertidumbre, en el que el balance de riesgos para la inflación muestra un sesgo al alza y se han materializado algunos de los que la pudieran afectar, tanto bajo una perspectiva de corto como de largo plazo, así como la posibilidad de que se vean afectadas las expectativas de inflación de mediano y largo plazos, la Junta de Gobierno decidió por unanimidad aumentar en 25 puntos base el objetivo para la tasa de interés interbancaria a un día a un nivel de 8.25 por ciento.
Banxico actuará con prudencia
Tomando en cuenta los retos que se enfrentan para consolidar una inflación baja y estable, así como los riesgos a los que está sujeta la formación de precios, la Junta de Gobierno tomará las acciones que considere necesarias, en particular manteniendo o en su caso reforzando la postura monetaria, de tal manera que la tasa de referencia se ubique en niveles congruentes con la convergencia de la inflación general a la meta del Banco de México en el horizonte en el que opera la política monetaria.
La Junta mantendrá una postura monetaria prudente y dará un seguimiento especial, en el entorno de incertidumbre prevaleciente, al traspaso potencial de las variaciones del tipo de cambio a los precios, a la posición monetaria relativa entre México y Estados Unidos, en un contexto externo adverso, así como a la evolución de las condiciones de holgura en la economía.
Ante la presencia y posible persistencia de factores que, por su naturaleza, impliquen un riesgo para la inflación y sus expectativas, la política monetaria se ajustará de manera oportuna y firme para lograr la convergencia de esta a su objetivo de 3 por ciento, así como para fortalecer el anclaje de las expectativas de inflación de mediano y largo plazos para que alcancen dicha meta.
