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Hay razones de peso para poder ajustar la tasa de referencia a partir de este año. No obstante, y en lo personal, me preocupa la resistencia que ha mostrado la inflación, especialmente la subyacente, esto es, la que mejor refleja las condiciones de la demanda y que no permite que la inflación general converja hacia el objetivo de 3%.
*Por Ricardo Aguilar Abe, economista en jefe de INVEX.
El mercado descuenta que Banco de México (Banxico) iniciará un ciclo de flexibilización monetaria este mes después del apretamiento que inició en junio de 2021 y que elevó el objetivo de la Tasa de Interés Interbancaria a un Día (también conocida como tasa de referencia) en 725 puntos base (pb), desde un nivel de 4.00%.
Al menos 33 de 35 analistas encuestados por Citibanamex esperan un primer recorte en marzo.
De confirmarse lo que descuenta la abrumadora mayoría, la tasa de referencia descendería de 11.25% a 11.00% este mes, un nivel todavía elevado y claramente restrictivo incluso en términos reales.
Aún no queda claro si los recortes serán continuos, esto es, aplicados reunión por reunión. De acuerdo con nuestras estimaciones, una secuencia no consecutiva de recortes generar cerca de ¡30 escenarios distintos! para los movimientos en la tasa de referencia desde este mes y hasta la reunión de diciembre.
Si la primera baja ocurriera en la reunión mayo, los escenarios serían 20. Ojo: estos cálculos consideran reducciones de 25 pb en la tasa de referencia. Si la tasa bajara 50 pb (escenario que no contemplamos por ahora), los escenarios posibles de aquí a la última reunión de 2024 ascienden a más de 100.
Queda claro que un ciclo de bajas discontinuo complicaría el trabajo de los operadores del mercado de dinero. A final de cuentas, recortes consecutivos ofrecen mayor estabilidad en las proyecciones independientemente de que Banxico comience a recortar su tasa este mes o en mayo.
¿Contrasentido?
Surgen algunas dudas. ¿Por qué el banco central iniciará un ciclo de recorte de tasas este mes si la inflación no ha confirmado una trayectoria de baja hacia el objetivo de 3%?
En particular, ¿por qué activar un ciclo de relajación monetaria que pudiera afectar las expectativas de inflación o incluso la credibilidad en las acciones de Banxico para controlar la inflación?
Hay varias razones, mismas que han sido resaltadas por algunos miembros de la Junta de Gobierno del banco central en sus más recientes intervenciones públicas. En primer lugar, el descenso de la inflación desde los niveles máximos alcanzados en el segundo semestre de 2022 a la fecha ha sido notoria (de 430 pb en la parte general y de 387 pb en la subyacente).
La desaceleración de la inflación ha sido más veloz en este periodo en comparación con otros periodos inflacionarios del pasado. Asimismo, la tasa de referencia real ex-ante -aquella que se construye con la tasa de referencia nominal y las expectativas de inflación a 12 meses- se ubica alrededor de 7.5%, cuando ya se considera restrictiva a partir de 3.0%.
Sobre todo, y de acuerdo con el subgobernador Omar Mejía, en periodos donde la inflación se ubicaba en niveles similares al actual -de 4.40% en febrero de 2024- la tasa real ex-ante era significativamente más baja.
Problema clave
El bajar la tasa de interés de referencia no implica que se ha ganado la batalla contra la inflación, o que los riesgos inflacionarios dejarán de mostrar un sesgo al alza.
Hay razones de peso para poder ajustar la tasa de referencia a partir de este año. No obstante, y en lo personal, me preocupa la resistencia que ha mostrado la inflación recientemente.
Sobre todo, la inflación subyacente, aquélla que excluye los precios de productos agropecuarios, energía y tarifas administradas por el Gobierno, y la que determina la inflación de más largo plazo.
La inflación subyacente (4.64% anual en febrero) es la que refleja mejor las condiciones de la demanda. Es la que sigue fuerte en la parte de servicios (5.30% anual). Es la que no deja que la inflación general converja hacia el objetivo de 3.0% con todo y los vaivenes que causan las condiciones climatológicas o geopolíticas en los precios del jitomate, la cebolla, la gasolina y otros productos.
Es la subyacente la que, si no baja conforme a la trayectoria prevista por el banco central, podría incentivar a observar pausas en el ciclo de recortes de Banxico y causar cierto caos en las mesas de dinero.
Sobre todo, la medición de la subyacente es la inflación que no debería bajar tan rápido si la economía registra un firme crecimiento este año.
Desde mi punto de vista, Banxico debería esperarse un poco más antes de bajar la tasa. Hasta mayo probablemente. No obstante, prácticamente somos muy pocos los que no esperamos (o al menos no consideremos correcta) una baja en la tasa de referencia este mes.
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*Ricardo es licenciado en Economía con mención honorífica, y maestro en Finanzas con mención especial por el ITAM.
Inició su carrera como economista en la Dirección de Asuntos Internacionales de Banco de México (Banxico) en 2004. En 2007 ingresó por primera vez a INVEX, donde reforzó la participación del Departamento de Análisis en las principales encuestas del mercado.
De 2012 a 2019 trabajó en la Secretaría de Hacienda y Crédito Público (SHCP), primero, como subdirector en la Unidad de Banca, Valores y Ahorro. Después como asesor de Irene Espinosa, entonces Tesorera de la Federación y actual subgobernadora de Banxico. Finalmente, en esa dependencia federal, fue director de Política y Evaluación de Productividad Económica.
En enero de 2020, el ejecutivo regresó a INVEX como economista en jefe.
Ricardo forma parte del Comité de Inversión de INVEX, y ha participado como expositor en eventos de la Asociación Mexicana de Intermediarios Bursátiles (AMIB); la Bolsa Institucional de Valores (BIVA); el Instituto Mexicano de Ejecutivos de Finanzas (IMEF) e instituciones académicas como el ITAM, la UNAM, el Tec de Monterrey y la Universidad Anáhuac.
Correo: analisis@invex.com
Twitter: @raguilar_abe
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