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En el primer trimestre de 2013 se registraron niveles de volatilidad que se podría decir estuvieron sujetos al desarrollo del euro y el yen; no obstante, durante el segundo trimestre, habrá que poner atención a los que serán los temas más recurrentes: el incremento de la volatilidad que empezará a aumentar con el fortalecimiento del dólar, la montaña rusa que será el yen y la debilidad del dólar para las materias primas, advierte el equipo de Estrategia del banco electrónico Saxo Bank.
Puntos fuertes y débiles del Q1
El euro alcanzó su límite en enero cuando se redujo el balance del Banco Central Europeo (BCE) como consecuencia de la devolución anticipada de algunas de las principales operaciones de refinanciación a largo plazo (LTRO) a tres años.
Posteriormente, la divisa comunitaria pasó a un estado de debilidad pronunciado con respecto al balance del primer trimestre, a raíz de la incertidumbre de las elecciones en Italia y sus resultados; después, sobrevino la situación en Chipre.
Las otras divisas que se vieron muy afectadas fueron el yen y la libra esterlina. Las nuevas políticas económicas (“Abenomics”) en Japón y las cifras desfavorables del Reino Unido provocaron que se disparara el retorno en el intercambio del yen y la libra en enero y febrero. La autocomplacencia de los mercados de activos fue otro factor clave en estas operaciones, señala el análisis de Saxo Bank.
El yen frente el apetito de riesgo no se ha visto afectado únicamente por las nuevas medidas de política económica sino también por la adopción por parte del mercado de una nueva oportunidad de retorno de intercambio: fue sencillo vender la divisa cuando el banco central (BoJ) prometía mayor agresividad en la emisión de moneda.
Pero la rentabilidad a largo plazo de Japón se ha derrumbado porque los inversionistas prevén que el Banco de Japón (BoJ) va a comprar deuda a largo plazo, debilitando así el yen desde el punto de vista de los diferenciales de las tasas de interés.
Saxo Bank considera que a partir de ahí, es difícil que la rentabilidad de Japón pueda disminuir más. Por lo tanto, habrá una dura pelea por parte del BoJ y/o de una rentabilidad mayor de los bonos del gobierno fuera de Japón para obtener motivos de peso que permitan una mayor devaluación del yen a corto o mediano plazo.
Respecto a las divisas más sólidas del primer trimestre, el dólar se las arregló para repuntar a pesar de las medidas implementadas por la Reserva Federal, al tiempo que un mejor ambiente económico en los Estados Unidos también favorecía al billete verde, indica el análisis.
Además, la guerra de divisas/devaluación competitiva potencializó la fortaleza de algunas divisas, al tiempo que los bancos centrales de demostraron su “agresividad”, lo que hoy por hoy sólo implica perspectivas neutrales en sus políticas en vez de discusiones sobre alzas reales de las tasas.
Q2: ¿Un trimestre de transición o de giros bruscos?
El “apetito de riesgo” ha sido relegado a segundo término; el mercado parece estar convencido hasta extremos preocupantes de que los bancos centrales no van a permitir que se materialice riesgo alguno en relación con los mercados de activos, así que es mejor ni intentarlo.
Es probable que dicha tendencia se vea reducida en este período, y quizá se deba a tres factores: la estacionalidad, la inquietud provocada por la posibilidad de que la Fed corte el grifo de la liquidez y los continuos problemas de la Unión Europea.
En cuanto a la estacionalidad, los últimos Q2 seguidos han sido trimestres de transición a mercados planos o incluso peores tras unos primeros trimestres con sólidos repuntes en activos de riesgo.
La subida de este año durante el primer trimestre ha sido la más pronunciada de todas y podría devenir en importantes contratiempos debido al segundo factor mencionado: una transición de las políticas de la Reserva Federal hacia posturas más flexibles.
En tanto, las preocupaciones sobre la UE no son nuevas y seguirán siendo noticia hasta las próximas elecciones en Alemania, a realizarse en el mes de septiembre.
En líneas generales, durante el segundo trimestre, es probable que los países menos destacados del G10, que obtuvieron tan buenos resultados en período anterior, empiecen a cotizar por rangos, en el mejor de los casos, o a vender masivamente, en el peor de éstos.
Seguramente, el dólar seguirá arrojando buenos resultados. Las perspectivas son favorables en cualquier caso. El yen interpretará el papel incertidumbre para el G10 durante algún tiempo, dado que los cruces con el yen atravesarán turbulencias conforme las nuevas políticas económicas pasen de la fase de anticipación al momento de la verdad.
Las perspectivas con respecto al euro quizá sean las más inciertas. Sin embargo, ya se están vertiendo grandes dosis de pesimismo sobre la moneda única.
Y como telón de fondo, la naturaleza sistémica del modo de riesgo activo/inactivo parece haber sido desterrada, pero podría estar preparada para volver a resurgir ahora que la autocomplacencia ha alcanzado niveles tan altos. Cuanto más se infle la burbuja del riesgo, más subirá la magnitud potencial de la volatilidad cuando efectivamente vuelva a escena.
El dólar continuará repuntando
Desde ahora, el ambiente macroeconómico favorece un escenario en el que el billete verde no puede perder. El dólar subirá teniendo en cuenta el escenario más optimista, dado que la recuperación de EU seguirá asentándose durante los próximos meses, potencializando aún más la idea de que la Fed comenzará a retirar parte de su política laxa antes de lo previsto este año, y seguramente lo hará mediante la reducción de la tasa de sus valores garantizados por hipotecas y de las compras de bonos del Tesoro estadounidense, que se ubicaron en 85,000 millones de dólares en diciembre pasado.
Ben Bernanke, presidente de la Reserva Federal, sugirió este escenario. Así pues, la Fed será el primer banco central de entre los principales en empezar a retirar parte de su política de relajación cuantitativa.
El dólar cuenta con otros refuerzos en este frente, como el increíble resurgimiento de la producción energética, la reducción del déficit comercial derivado de lo anterior y de la consolidación de cierto tipo de producción.
El retorno de las inversiones en empresas extranjeras podría ser un potencial impulso que favorecerá al dólar si el gobierno de Barack Obama aprueba una nueva ley de inversiones nacionales para la repatriación de beneficios.
El escenario más pesimista a corto plazo también se muestra favorable al dólar. Las expectativas de recuperación económica no se cumplirán debido a los efectos acumulativos provocados por el fin de los recortes fiscales y la austeridad fiscal surgidos de los recortes y las nuevas medidas de austeridad presupuestaria que estarían al caer.
Por lo tanto, incluso aunque no cambien las políticas de la Fed, los mercados de activos podrían verse muy afectados, lo que potencializaría el papel del dólar como refugio.
Por otro lado, aunque la economía solo pasará por pequeños baches y mejorara lentamente, en caso de que los mercados de activos se tomaran un descanso, la Fed podría sentirse obligada a respaldar algunos de sus programas de relajación cuantitativa sin plazo fijo, lo que supondría reconocer que sus políticas sobrecalentaron los mercados de crédito y generaron una “caza de la rentabilidad” bastante peligrosa.
Cualquier reducción real, que se prevea o se lleve a cabo, en la relajación de las políticas de la Reserva Federal, añadirá presión al apetito de riesgo global a través de la reducción de la liquidez.
Aumenta la tensión sobre el euro
La divisa comunitaria ha sido toda una montaña rusa durante el primer trimestre: subió de repente cuando el balance del BCE disminuyó – debido a los pagos anticipados de las LTRO (Operaciones de Refinanciamiento a Largo Plazo, por sus siglas en inglés)-, pero volvió a caer a raíz de la incertidumbre por los resultados de las elecciones en Italia y la crisis en Chipre, que fue testigo de la persecución de la Troika a los titulares de depósitos para ayudar a financiar el rescate, producto del estatus de país como paraíso fiscal con un sector bancario desmesurado.
Entonces, y desde este momento, a la UE le será difícil restablecer la confianza en el euro en vista de la lejanía de las elecciones alemanas de septiembre y el incierto camino que tendrá que recorrer Italia para recuperarse.
De la misma manera, la trayectoria económica de Francia es cada vez más preocupante y es probable que la pequeña Eslovenia necesite un rescate. Tampoco hay que olvidarse de España, donde en cualquier momento pueden explotar nuevos escándalos bancarios y el tejido social se va tensando cada día con mayor peligro.
Lo más interesante para el segundo trimestre será la llegada a Chipre del rescate o bien a través de la fórmula del bail-out o de bail-in. ¿La “confiscación de fondos” se convertirá a partir de ahora en la manera estándar de financiar la reestructuración de las economías europeas sobreendeudadas en vez de la emisión de moneda?, se pregunta Saxo Bank.
Existe la posibilidad de que Europa continúe cojeando hasta las elecciones de septiembre en Alemania. Si no se desata una nueva crisis a gran escala en la UE antes de ese momento decisivo, se espera un rápido avance durante los próximos meses, bien con un mandato de Angela Merkel o algo más caótico debido a una posible escisión de las políticas alemanas.
El yen, incertidumbre para el G10
Las sinergias del mercado favorecen a un yen debilitado hasta extremos alarmantes debido a la perfecta armonía que alcanzaron el aumento de la autocomplacencia, la agresividad del gobierno japonés y la retórica del Banco de Japón acerca del debilitamiento de la divisa nipona.
El movimiento del yen tocó fondo a principios de marzo, cuando se llegó a la conclusión de que hasta ese momento todo habían sido suposiciones en vez de realidades. Está claro que el Banco de Japón implementará una expansión de su balance a gran escala, abandonando así el antiguo sistema de limitación de compra de bonos. Saldrá así de la curva del yen e incluso será capaz de financiar ciertos estímulos tan deseados por el gobierno.
¿Pero ha asimilado todo esto el mercado?
El segundo trimestre puede ser testigo de un pronunciado aumento a gran escala de la fortaleza del yen por la decepción que supone vender los rumores y comprar los hechos. Además, si los mercados de activos cayeran en picada de manera global, el yen se vería arrastrado a corto plazo porque se ha convertido en el carry trade preferido del capital especulativo apalancado, estima Saxo Bank.
Está claro que a mediano y largo plazo, los fundamentales de la cuenta corriente tan erosivos, la demografía alarmante, las políticas agresivas del BoJ y la carga de deuda mundial arrojan obstáculos para el yen; sin embargo, el sobreposicionamiento puede generar grandes oscilaciones, considera el análisis del banco electrónico.
