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Este viernes Pemex anunció un saneamiento que le permitirá mejorar sus finanzas, acabar con la corrupción, no contratar deuda e incrementar la inversión, con apoyo del gobierno federal.
Así, Pemex contará con ingresos adicionales por 107 mil millones de pesos, inyectándole una capitalización por 25 mil millones de pesos y una reducción gradual de la carga fiscal por 15 mil millones de pesos anuales acumulativa hasta 90 mil millones de pesos por el sexenio.
También, obtendrá una monetización de pagarés por concepto de pasivo laboral por 35 mil millones de pesos, además de que se esperan ingresos por el combate al robo de combustible por más de 32 mil millones de pesos.
De esta manera, la petrolera estatal recibe el deteriorado respaldo del gobierno federal que hizo caer la calificación por parte de Fitch Ratings el pasado 30 de enero.
Sin embargo, tanto Fitch como otros analistas consideraron insuficientes las medidas anunciadas, pese a que reconocieron que se encuentran en sentido correcto para mejorar el perfil de crédito de la compañía.
En su conferencia de prensa diaria, el presidente Andrés Manuel López Obrador dijo que Pemex podría recibir respaldo gubernamental adicional.
Por su parte, el secretario de Hacienda y Crédito Público, Carlos Urzúa, señaló que durante el periodo 2013-2018, es decir, durante seis años, Pemex, en promedio, en pesos de 2019, contrató nueva deuda, por el orden de 140 mil millones de pesos cada año, durante seis años, es decir 842 mil 43 millones de pesos.
Entonces, contrataron 4 por ciento del PIB, durante seis años, pero ¿dónde están esas inversiones?, preguntó Urzúa.
Pues, lo más triste del asunto es que no se ven por muchos lados, hubo algunas, pero la gran mayoría se perdió por ineficiencia y corrupción.
Para Fitch Pemex tiene perfil de crédito especulativo
La calificadora Fitch Ratings expuso que el perfil de crédito de Pemex se ha deteriorado en los últimos 10 años para colocarlo en un rango actual de CCC, en la escala internacional.
De acuerdo con lo expuesto por Lucas Aristizabal, director senior de corporativos latinoamericanos de la calificadora, Pemex está muy cerca de perder el grado de inversión y caer en un perfil de crédito de rango especulativo.
En su análisis, expuso Aristizabal que la elevada transferencia de recursos de Pemex al gobierno federal le ha causado tener una inversión en el negocio (capex) negativo.
De ahí que la producción mantenga una caída sostenida y un elevado endeudamiento.
“El nivel de apalancamiento se ha triplicado desde 2014 de 6 dólares de deuda por cada barril de reservas, a 15 dólares por cada barril en septiembre de 2018, un nivel que Fitch considera está en línea con la calificación de CCC”, dijo Aristizabal.
Aunque, reconoció, existen alternativas y capacidad en Pemex para mejorar el perfil de crédito, pero no es suficiente, ya que será necesario que el gobierno federal se comprometa seriamente con el respaldo a la empresa.
Ello implicará la transferencia de 20 mil millones de dólares, es decir 20 veces más de lo anunciado este viernes, además de aligerar sustantivamente la carga fiscal.
Lo cierto es que es, también reconoció Aristizabal, un respaldo decidido por parte del gobierno federal, implicaría una presión adicional al perfil de riesgo del soberano.
Esto se debería a que se añadiría 1.6 por ciento al déficit gubernamental que ya se encuentra en 2 por ciento, expuso el analista.
Consideraciones de Monex
Se anuncian medidas de emergencia por 107 mmp en apoyo de Pemex
Durante la conferencia de prensa de esta mañana, Andrés Manuel López Obrador y Carlos Urzúa presentaron una serie de medidas para mitigar la presión financiera sobre Pemex.
Las medidas incluyen la capitalización de la compañía, la monetización de pasivos laborales y el incremento de los incentivos fiscales, sumando 75 mil millones de pesos (mmp).
Adicionalmente, el gobierno estima un ahorro de 32 mmp como fruto del combate al robo de combustibles, por lo que la cifra final anunciada es de 107 mmp de recursos adicionales para Pemex.
La capitalización de la compañía y la reducción
de la carga fiscal ascienden a 42 mmp
De acuerdo con lo comentado, Pemex gozará de mayores márgenes de deducibilidad en el pago de impuestos, lo que le permitirá reducir su carga fiscal en 15 mmp durante este año y 30 mmp durante 2020.
Así, el ahorro evitaría que la empresa contrajera nueva deuda durante los próximos doce meses, pues a esto se suma el prepago de obligaciones vinculadas a pasivos laborales por un monto de 35 mmp.
Al día de hoy, la deuda financiera total de la paraestatal supera los 104 mmd, constituyéndose como la empresa del sector energético más endeudada del mundo.
El impacto de 53% del monto anunciado sería limitado
Sin embargo, la trascendencia de las dos medidas restantes, 53% del monto total, es limitada.
Por un lado, la capitalización de 25 mmp ya se encontraba contemplada dentro del Presupuesto de Egresos 2019 e incluso fue mencionada como insuficiente dentro del reporte de Fitch de baja de calificación al compararlo con los 520 mmp por concepto de petróleo dentro de la Ley de Ingresos para este año.
Por otro lado, la disponibilidad de 32 mmp en ahorros por la lucha contra el “huachicol” es incierta debido a que el estimado no representa una inyección de recursos adicionales por parte del gobierno, sino que representa un posible incremento en los márgenes utilidad y volumen de distribución de combustible de Pemex, condición que es incierta.
Rumbo Económico
El anuncio de hoy es una señal de reconocimiento hacia las condiciones negativas que prevalecen en el sector energético y del riesgo sistémico que representan los problemas financieros de Pemex para el país.
Ante este escenario, y ante la posibilidad de que se presenten nuevas revisiones a la baja de la calificación crediticia de la empresa, las medidas constituyen un alivio temporal.
Sin embargo, los apoyos equivalentes a 5.5 mmd no disipan por completo las preocupaciones, pues el monto total de vencimientos para 2019 de la empresa ascienden a 6.6 mmd.
Además, quedan pendientes de atender los factores estructurales relacionados al declive de la producción petrolera y el debilitamiento del gobierno corporativo.
Ante ello, es posible que en los próximos meses las presiones del mercado orillen al gobierno a tomar nuevas acciones en la materia.
Posterior a la noticia, la divisa mexicana presentó una depreciación de 0.41 por ciento contra el dólar estadounidense y se ubicó en 19.40 unidades por dólar.
Consideraciones de Ve por Más
Pemex: apoyo no convence a mercados
El gobierno de México comunicó esta mañana una serie de medidas para mejorar la situación financiera de Pemex, mismas que no contemplan una inyección de capital adicional para la empresa.
Con lo establecido en el Presupuesto y las medidas de este viernes, se espera una generación de recursos para la empresa por 107 mmp en 2019.
Se indicó que la empresa no emitirá deuda neta y que se tomarán medidas adicionales, de ser requerido.
Además del efecto de estas y posibles futuras medidas para apoyar financieramente a la empresa, será relevante seguir las implicaciones de ellas en las finanzas públicas ante la falta de claridad sobre el origen de los recursos (combate a corrupción y robo de combustible, mayor eficiencia recaudatoria y austeridad).
El dólar alcanzó 19.42 pesos tras el anuncio, desde un nivel inicial de 19.28; los rendimientos del bono soberano y de Pemex a 10 años aumentaron 2.0 pbs. y 3.1 pbs., respectivamente.
Pocas novedades sin inyección de capital
El apoyo del Gobierno Federal a Pemex en 2019 será de 107 mmp y se logrará a través de cuatro vías, de acuerdo al anuncio de hoy:
- capitalización (25 mmp, incluida en Presupuesto 2019);
- mejora en pasivo laboral, ante el adelanto de pagos del Gobierno Federal y en favor de la paraestatal (35 mmp);
- reducción de impuestos, dada una mayor deducibilidad (15 mmp, 90 mmp acumulados en 2024);
- ingresos por combate al robo de combustible (32 mmp).
No se contempla capitalizar a la empresa más allá de lo ya considerado en el presupuesto; también desatacó que no se emitirá deuda adicional a lo requerido para el refinanciamiento.
Finanzas públicas ¿blindadas?
De acuerdo con el secretario de Hacienda, las finanzas públicas están blindadas, ya que el origen de los recursos resultará de: medidas de austeridad y combate a la corrupción, evasión fiscal y robo de combustible.
La dificultad para cuantificar esto último puede generar dudas sobre posibles vulnerabilidades en el perfil crediticio del soberano, dado que éste podría recurrir a emitir nueva deuda para garantizar el apoyo a Pemex.
Consideraciones de BBVA Research
Las medidas anunciadas no resuelven los problemas estructurales de Pemex
Se gana tiempo con el apoyo financiero que recibirá Pemex por parte del gobierno federal, pero la calificación crediticia de la empresa continúa en riesgo
El gobierno federal dio a conocer que Pemex contará con una reducción fiscal de 15 mil millones de pesos para este año, lo cual implica que la empresa contará con 4 mil millones de pesos adicionales a los 11 mil millones de pesos de menor carga fiscal anunciada hace algunas semanas por la SHCP.
Asimismo, la empresa productiva del Estado contará con los siguientes recursos adicionales:
- 25 mil millones de pesos como inyección de capital;
- 35 mil millones de pesos en monetización de pagarés para pasivo laboral y;
- 32 mil millones de pesos por el combate al robo de combustible.
La reacción del mercado al anuncio de las medidas de apoyo a Pemex fue marginalmente negativa.
Tanto el peso mexicano como los bonos de Pemex mostraron una ligera menor cotización en los mercados internacionales.
Desde nuestro punto de vista, tales medidas son insuficientes para resolver los dos grandes problemas estructurales de la empresa productiva del Estado: el excesivo endeudamiento y el declive de la producción de petrolera.
Si bien también se dio a conocer que se planea reducir a cero el endeudamiento neto de Pemex para este año, la empresa y el gobierno federal enfrentarán un calendario de significativas amortizaciones de deuda financiera durante el periodo 2020-23 (ver detalles más adelante en el texto).
La restricción de frenar el crecimiento de la deuda financiera en los próximos años afectará adversamente el crecimiento de los recursos destinados a inversión.
Consecuentemente, sin un ritmo de inversión significativamente creciente, será difícil detener la caída en la producción petrolera.
Estabilizar la producción petrolera
Para estabilizar la producción petrolera y eventualmente incrementarla, la inversión aprobada por 273 mil millones de pesos para 2019 tendría que duplicarse y canalizarse predominantemente a actividades de exploración y producción.
Pero dada la fuerte limitación de Pemex a seguir endeudándose, los recursos adicionales para inversión en dichas actividades tendrían que provenir de recursos del presupuesto público.
No obstante, esta solución podría presionar la calificación crediticia soberana.
Ante esta serie de restricciones para apuntalar la inversión productiva en Pemex, la empresa tiene la opción de promover el instrumento de los farmouts para compartir tanto el riesgo exploratorio como los recursos destinados a inversión. Adicionalmente, el mayor uso de este instrumento reduciría la carga fiscal en el mediano plazo por la mayor deducibilidad de costos que implicaría.
Solución temporal
Indiscutiblemente, las medidas anunciadas hoy ayudarán por un tiempo a Pemex a conservar su calificación crediticia.
No obstante, la naturaleza paliativa de estas medidas no contribuye a mitigar considerablemente el riesgo de una reducción en dicha calificación en el mediano plazo (lo cual implicaría un nivel por debajo del grado de inversión).
La posible y ahora menos probable reducción de calificación crediticia a Pemex podría tener un efecto negativo en todo el sistema financiero mexicano.
Ello debido a que se dispararían las ventas automáticas de bonos de esta empresa por parte de administradores de fondos de inversión cuyas reglas exigen mantener en su portafolio solamente bonos con grado de inversión.
Para evitar la materialización de este gran riesgo financiero y macroeconómico, una mayor reducción de la carga fiscal de Pemex sería deseable en los próximos años.
No obstante, ello presionaría la calificación crediticia soberana, aunque se contaría con algo de margen dada su calificación actual de BBB+.
Cabe mencionar que las cotizaciones de los bonos del gobierno federal son comparables con niveles de países con calificación crediticia de BBB-.
Otra opción, aunque de último recurso, sería la garantía explícita de la deuda de Pemex por parte del gobierno federal, lo cual evitaría la pérdida del grado de inversión de los bonos de Pemex pero a costa de mayores presiones sobre los bonos del gobierno federal y un relativo mayor costo financiero de la deuda pública.
Finalmente, consideramos que hay problemas con la estrategia relacionados con la recanalización de la inversión hacia aguas someras y proyectos en tierra en detrimento de la inversión en aguas profundas.
El continuo declive en la producción petrolera lo confirma: la era del petróleo fácil en México llegó a su fin.
Por otra parte, no debería aumentar la inversión en proyectos de refinación dadas las cuantiosas pérdidas históricas en dicha actividad.
En enero Fitch bajó la calificación de Pemex a BBB- de BBB+ después
de que en octubre del año pasado había puesto en negativo la perspectiva
La agencia calificadora redujo la calificación crediticia de los bonos de Pemex a BBB- (justo en el límite de grado de inversión) de BBB+, para lo cual argumentó dos razones principales: la inversión autorizada para actividades de exploración y producción no será suficiente y la expectativa de negativos flujos libres de caja por 3 mil millones de dólares y 4 mil millones de dólares para 2018 y 2019, respectivamente.
En octubre pasado, Fitch cambió su perspectiva de estable a negativa para la calificación crediticia de la empresa petrolera.
Ello fue motivado principalmente por las dudas que generó un posible cambio en el modelo de negocio de Pemex con una mayor orientación a actividades de refinación.
Indudablemente, este nuevo modelo iría en detrimento de la exploración y producción de petróleo crudo.
En su momento, Fitch advirtió sobre las posibles consecuencias:
- menores ingresos en dólares de Pemex;
- continuación del declive en la producción petrolera;
- mayores pérdidas financieras; y
- problemas de descalce de monedas.
Como era de esperarse, la aversión al riesgo sobre Pemex se incrementó ante tal anuncio, reflejándose en las cotizaciones de los bonos así como en el diferencial CDS a 5 años de Pemex.
La baja por parte de Moody’s
Desde hace algunos años, la agencia calificadora Moody’s ya había reducido la calificación de Pemex a BBB después de haberla mantenido en niveles similares a los de la calificación crediticia soberana.
En octubre de 2018, dicha agencia criticó duramente el plan del gobierno por buscar la autosuficiencia de combustibles al advertir mayores riesgos de flujos de caja y descalce cambiario.
Asimismo, Moody’s señaló que esta política podría forzar a Pemex a importar petróleo, incrementando aún más los riesgos mencionados.
En lo concerniente a la agencia calificadora S&P, ésta aún mantiene la calificación crediticia de Pemex en el mismo nivel que la correspondiente al soberano (BBB+). Consideramos que ello se debe principalmente a la garantía implícita por parte del gobierno federal.
No obstante, dado que las finanzas públicas se podrían ver afectadas por futuros problemas financieros de Pemex, es probable que una futura reducción en la calificación crediticia de Pemex por parte de S&P podría poner la calificación soberana en perspectiva negativa.
La Secretaría de Hacienda y Crédito Público (SHCP) ha dado a conocer que las necesidades de financiamiento de Pemex para este año son de alrededor de 10 mil millones de dólares.
Para cubrir estas necesidades, la SHCP mencionó que se emitiría deuda en moneda local y extranjera (4.75 mil millones de dólares).
De acuerdo con información contenida en una presentación de Pemex de hace un par de días, se planea reducir a cero el endeudamiento neto de Pemex en 2019.
Antes de los apoyos financieros a Pemex anunciados este viernes, se tenía como una meta de endeudamiento neto por 2.8 mil millones de dólares para este año.
Ahora las necesidades de financiamiento son menores y con las nuevas emisiones de deuda de Pemex destinadas al refinanciamiento de la misma: 6.6 mil millones de dólares para vencimientos, y 1.8 mil millones de dólares y 0.5 mil millones de euros para aplazar otros vencimientos.
Retos para mantener el grado de inversión
El perfil de vencimientos de deuda para 2020-23 representará un reto importante para mantener la calificación crediticia de Pemex en el grado de inversión.
Para ello, tanto el gobierno federal como la empresa petrolera tendrán que lidiar eficazmente con el manejo de dicho perfil de vencimientos.
Prevemos que estos relativos grandes montos de vencimientos afectarán el crecimiento de los recursos destinados a inversión.
La continuidad de los farmouts será indispensable ante las restricciones que impondrán estos vencimientos para incrementar la inversión.
Ante la restricción de frenar el crecimiento de la deuda financiera, Pemex no podrá incrementar significativamente su inversión en los próximos años.
Por tanto, el gobierno federal tendrá que disminuir considerablemente la carga fiscal para poder llevar la inversión de Pemex a niveles anteriores a la crisis petrolera de 2014-2015.
Hace unos días la SHCP anunció dos medidas para aligerarle la carga fiscal a la empresa petrolera.
La primera de ellas incrementará el límite de deducción de costos asociados a proyectos de exploración y producción de petróleo crudo, subiendo anualmente dicho límite desde 2019 hasta 2024 para un nivel de producción de aproximadamente 90 mil barriles diarios (alrededor de 5 por ciento de la producción de petróleo crudo de Pemex).
Según estimaciones de la SHCP, esta modificación fiscal le liberará recursos a Pemex por aproximadamente 66 mil millones de pesos (3.3 mil millones de dólares) durante ese lapso de seis años.
Régimen fiscal especial para proyectos de recuperación secundaria y terciaria
En lo concerniente a la segunda medida, se tiene contemplado diseñar un régimen fiscal especial para proyectos de recuperación secundaria y terciaria.
La SHCP asevera que esta medida no tendrá impacto en el presupuesto público de 2019 ya que favorecerá la producción incremental en adición a la proyectada para este año.
Si bien las dos nuevas modificaciones al régimen fiscal de Pemex le permitirán incrementar su inversión en proyectos de exploración y producción de petróleo crudo durante 2019-24, el estímulo fiscal no será suficiente para llevar la inversión a los niveles (26.8 mil millones de dólares) registrados antes del desplome de los precios del petróleo observado entre 2014 y 2015 (la inversión autorizada para Pemex en este año es 13.7 mil millones de dólares).
Dado que en los siguientes años los recursos adicionales asignados a la inversión en exploración y producción de petróleo provendrán principalmente de una reducida carga fiscal, el gobierno federal debería implementar una política más agresiva de estímulos fiscales para evitar que la plataforma de producción petrolera siga cayendo.
Aunque el déficit del balance financiero presupuestado para Pemex de este año (65 mil 400 millones de pesos) es menor al presupuestado para 2018 (79 mil 400 millones de pesos), sería deseable que el gobierno federal disminuyera la carga fiscal a Pemex para que esta empresa pudiera alcanzar un balance financiero positivo en los próximos años.
Ingresos propios a la baja
Es importante mencionar que los ingresos propios de Pemex han caído en los últimos dos años.
Este comportamiento en dichos ingresos ha ocurrido a pesar del incremento en los ingresos petroleros totales.
Lo anterior se explica principalmente por la mayor carga fiscal sobre Pemex en 2017 y 2018.
Para que los ingresos propios de Pemex muestren una recuperación en 2019, el gobierno federal tendrá que reducir la carga fiscal respecto a 2018.
Ello parece viable dado que, según la Ley de Ingresos sobre Hidrocarburos, la tasa impositiva aplicable llegará a un mínimo de 65 por ciento en 2019, con lo cual se ubicará en 1.25 puntos porcentuales por debajo de la correspondiente a 2018.
Consideramos positivo que el gobierno federal pretenda darle un impulso a la inversión de Pemex en 2019.
Cabe recordar que el gobierno federal anterior recortó principalmente la inversión de Pemex como reacción a la abrupta caída en los ingresos petroleros en 2015 y 2016.
Esta decisión de haber concentrado la consolidación fiscal en menor inversión de Pemex y no en menor gasto de operación, podría resultar costosa en términos de menor producción petrolera en los próximos años en la medida en que esta inversión esté positivamente correlacionada con dicha producción.
Consideraciones de Citibanamex
Nuevo plan de apoyo a Pemex, aún corto
El gobierno presentó el plan de apoyo a Pemex por un total de 107 mil millones de pesos (mmp), 5.5 mil millones de dólares, pero, en su gran mayoría, se refiere a recursos previamente anunciados: una inyección de capital por 25 mmp, el pago adelantado de 35 mmp asociados al apoyo federal para cumplir las obligaciones de pensiones de la empresa y 32 mmp de ahorro por el combate al robo de combustible.
Adicionalmente, cada año, la carga fiscal de Pemex se reducirá en 15 mmp, aproximadamente.
De todos estos montos, solamente hay “dinero nuevo” en lo que se refiere a la carga fiscal, la cual se amplió a 15 mmp desde 11 mmp por año, anunciadas previamente.
Desde nuestro punto de vista, este apoyo se queda corto frente a los 60-100 mmp de apoyo adicional que anticipaba el mercado.
Igualmente, no vemos en estos anuncios un plan de mediano o largo plazo que pueda mejorar los problemas estructurales de la empresa: i.e. mejorar sus procesos operativos y/o gerenciales, limitaciones tecnológicas y financieras para extraer los recursos prospectivos en aguas profundas y no convencionales, así como su preferencia por realizar la exploración y producción por sí mismos y no en asociación con el sector privado.
La buena noticia es que Pemex no contratará nueva deuda este año.
Según los anuncios del gobierno, la empresa únicamente hará operaciones de refinanciamiento para cumplir obligaciones que este año acumulan 6.6 mmd en amortización de deuda y que para 2020 aumentan a 9.6 mmd.
